春节过后CPI增速大幅回落 ，2月CPI同比增长3.2%（上月为4.5%）
今年以来截至2月份工业产出增速自去年12月份的12.8%放慢到 11.4%
预计随着经济增长放缓的趋势明朗，货币政策将变得更为宽松
尽管春节因素对宏观经济数据造成了干扰，从今年前两个月的数据看，宏观经济增长有所趋缓。我们认为最数据将支撑央行进一步放松货币政策，预计2012年，央行将4次降低存款准备金率，以进一步改善流动性状况。
宏观经济减速趋势明朗
今年以来规模以上工业增加值同比增长11.4%，较2011年12月时的同比增速12.8%有所放缓（见图1）。工业增长减速快于市场预期 。主要工业产品产出增长速度 放缓，其中水泥产量同比增长自7%下降为4.8% ，钢材产量同比增长自6%下降至4.6，电子产品产量同比增长自9.7%下降到7.1%。
社会商品零售额增长也较为乏力，同比增长14.7%，与2008年四季度水平相当的消费者信心也略有回落。
今年前两个月，全社会固定资产投资总额同比增长21.5%，与去年四季度的增长速度大致相当。非住宅类固定资产投资建设增长速度加快，同比由去年四季度的平均增长18%提高到39% （图2）。住宅类投资增长之强劲也出人意料，1、2月份同比增长23%，略高于去年四季度时的20%。相比之下，年初以来住宅类已售房屋面积在去年第四季度平均降低8% 之后，同比继续回落16%。我们对于固定资产投资数据的准确性仍有疑虑（参见 ‘China ? Is fixed asset investment data fixed?’），在房地产投资加速与水泥、钢材产量增长减速不相一致的情况下，我们更倾向于后者。面向房地产开发企业的土地出让同比变为负增长，这将使得建设项目的现金流更趋紧张。
图1：经济减速的证据
工业产出、水泥、钢材、电子产品产量增长，同比，3个月移动平均
图2：房地产固定资产投资真的加速？
房地产开发固定资产投资增长，同比，3个月移动平均
来源： 环亚经济数据，渣打银行全球研究部
来源： 环亚经济数据，渣打银行全球研究部
工业增加值，同比 %
水泥
钢材产量
发电量
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
07年1月
08年1月
09年1月
10年1月
11年1月
12年1月
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
07年1月
08年1月
09年1月
10年1月
11年1月
12年1月
住宅类
非住宅类
近期动态
GR12JA | 2012 年 3 月 9 日 2
2012年通胀不再令人担忧
2月CPI同比增速自上月的4.5%大幅回落至 3.2% （见图1），低于市场预期，与我们的预期一致。1月通胀反弹的主要原因是春节因素造成食品价格需求增加的短期效应（参见On the Ground, 09 February 2012, ‘China ? A dead cat bounces’）。 春节过后，食品价格广泛回落，其中2月份肉类和蔬菜月环比价格分别下降1%和0.4%。
从经季节调整年化月环比数据（SAAR）看，2月CPI降幅达到9.3%，完全扭转了 1月份9.6%的升幅。其中，食品类价格月环比降幅达到25.7%（1月为上涨19%），非食品类价格月环比下降1.2%（1月为上涨5.2%）。我们预计3月份同比CPI还将进一步回落至2.7%（得到更多食品价格数据后，我们将更新CPI预测）。
猪肉供应状况显著改善（图4），2月份平均猪肉价格与饲料价格比率为7.1，高于2010年2月份时的比率5.8，当时猪肉价格开始上涨，这表明目前生猪饲养农户能够获得健康的利润，因此今年上半年猪肉价格增长应该能够继续回落。并且，由于整体经济增长动力趋缓，需求增长也随之缓和。因此今日公布的2月宏观经济数据支撑了我们对今年全年CPI平均增长2%的低于市场的预期(On the Ground, 15 December 2011, ‘China ? A year of not worrying about inflation’)。
下一步政策动向
我们认为，最新宏观经济数据为央行进一步放松货币政策增加了理由。我们预计央行将在2012年下调存款准备金率4次，以补充市场流动性，其中一次下调将会在3月份进行。商业银行存贷比指标执行也会放松，以支撑银行信贷增长。我们注意到，信用证贴现率继续下降，从春节时期的8-9%降到大约6%左右。同业间市场也进一步 放松，本周7天期回购利率降到3%以下。此次货币市场的放松迹象还不明显，我们将在未来几周继续寻找更多较为明显的迹象。
图3：通胀保持下行趋势
CPI通胀率，同比与SAAR3个月移动平均，月环比
图4：猪肉供应状况保持健康
猪肉价格-饲料价格比率，生猪存栏量，3个月移动平均
来源：环亚经济数据
来源：环亚经济数据，渣打银行全球研究部
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
07年1月
08年1月
09年1月
10年1月
11年1月
12年1月
CPI（同比 %）
CPI（SAAR 月环比 3个月移动平均 %）
430,000
440,000
450,000
460,000
470,000
480,000
4
5
6
7
8
9
09年1月
10年1月
11年1月
12年1月
猪肉-饲料价格比率
生猪存栏量（右轴）
近期动态
GR12JA | 2012 年 3 月 9 日 3
揭露附录
分析师认证信息披露：
研究分析师以及此研究报告内容之负责研究分析师特此证明：(1) 研究分析师或此研究报告之负责研究分析师表达的看法，已准确反映个人对标的证券、标的发行者及/或其他标的物的意见，(2)该研究分析师之薪酬中，无论过去、现在或未来，皆无任何部分与此研究报告刊载的某些建议或观点，存有直接或间接的关联性。大致上而言，文中所述建议之价值，是评价分析师绩效的审酌点之一。
全球免责声明：
渣打银行及附属公司（「SCB」）对此文件及文件内刊载及引用的任何信息，一概未做任何种类的明示、隐含及法律性声明及保证。
此文件提供的信息仅供参考。无论对任何人，此等信息皆不构成进入某些交易或采用某些避险、买卖或投资策略的要约及建议，亦不构成对某些利率或价位未来可能之变动的预测，亦不代表未来任何此类变动不会超出报告中表述之程度。报告中（如果有）提及任何证券之价格仅代表报告日所指之价格，并不表示任何交易可以于该价格执行。由于此文件经过合理审慎的准备，我们不承担任何由于对事实表述错误而带来的责任以及由于所阐述观点而引起的义务。由于此文件并非基于特定投资目标或针对特定投资者之资金状况而写，其所包含内容并不适用于所有投资者。任何人使用此文件时，仍应自行寻求专业咨询，以求了解本身是否适合投资或采用此文件所列证券或金融工具或所述投资策略，并应理解，任何与未来展望有关之说明，皆未必能实现。此文件中（如果有）各项意见、预测、假设、估计、衍生估值、目标价格预测仅代表报告日所指之情形，并可能会随时修正，恕不另行通知。我们所做的预测均会进行定期调整。此文件所列证券或金融工具之价值或收益，可能会上涨或下跌，投资人所得可能会少于本金。未来收益并不能保证，同时可能会殃及本金。以外币计价的证券及金融工具极易受汇率波动影响，对其价值、价格及收益造成有利或不利影响。以往之表现无法做为未来投资成果之指标，亦无法对未来表现提供任何声明或保证。尽管我们努力在合理的基础上更新此文件所述信息及观点，但是不排除由于监管、合规以及其他因素而停止此类做法的可能性。相应的，我们所掌握的信息并非完全反映在此文件中，同时我们有可能会在此文件发表之前或之后利用该种信息采取某些行动。SCB并非法律或税务顾问，亦无意提供法律或税务咨询。投资人若需咨询某笔投资牵涉之法律或税务问题，请自行寻求独立之法律及/或税务意见。
SCB及/或其关系企业可能持有本文件所列货币或证券等金融工具。SCB及/或SCB集团内的其他成员、代表人员、董事、员工福利计划或员工，以及参与本文件出版或准备工作的个人均可以在任何时间，在相关法律规章允许的范围内，做多或做空此文件或网站上列载之证券或金融工具。上述个人或团体亦有可能在此等证券或相关投资中获得重大利益或者是唯一的造市商。他们亦有可能为该投资标的之发行者提供或曾经提供建议、投资银行服务或其他服务。
SCB在所属的研究部门及其他各个公众或私人业务职能之间，皆设有物理信息防火墙，亦订有一定的政策及程序，以确保机密信息（含内部信息）不会对外披露，除非该披露符合政策及程序规定并经主管机关同意。本报告所包含之数据、观点及其他信息亦有可能通过其他公开渠道获得。SCB并不对上述公开信息的准确性或完整性提供任何声明及保证。
谨此告知，您本身应（如果有必要，在寻求专业建议的基础上）独立判断本文件刊载之任何信息，同时亦不可将本文件作为任何交易、避险以及投资决策的依据。SCB无义务亦不承担任何由于直接或间接使用本文件所带来的损失（包括个案性，附带性，衍生性，惩罚性或惩戒性的损害赔偿），无论这种损失因何缘故发生，包括但不限于此文件、其内容或相关服务瑕疵、错误、不够完整、过失、谬误或不准确，抑或由于无法取得此文件或其中某些部分或其中的内容或相关服务而导致的损失。
本文件仅供预期的收件人使用，在某些司法管辖区，对私人或零售客户发行文件时文件发行者需要进行注册或持牌而未就绪的，本文件仅限于在专业和机构投资者内进行发行。
国家披露事项 ? 您若是在下列国家收到此文件，请注意以下说明:
英国及欧洲经济区域：SCB于英国系金融服务局（FSA）为授权及监管机关，但此项通告非以2004/39/EC指令定义之欧洲经济区零售客户为对象，且此文件的所有内容皆不构成2004/39/EC指令定义之个人建议或投资意见。澳大利亚：SCB的澳大利亚金融服务执照号码：246833，澳大利亚注册企业编号（ARBN）：097571778，澳大利亚投资人应注意，本文件仅以“企业投资人”（参见「澳大利亚公司法 2011中761G条」以及公司规章制度）为对象。本文件并非旨在针对[澳大利亚公司法 2011]中所定义之“零售客户” 巴西：SCB免责声明依据巴西证券交易委员会 (CVM) 指引483/10所定：本研究并非在巴西所做。本研究报告（包括与SCB有关之内容）由研究分析师独立自主完成。本报告中所提及的证券不曾或不会根据巴西证券和交易委员会的要求进行注册，同时也不会在巴西发售和买卖。任何例外均需获得合法的豁免批准并符合巴西证券法的规定。中国：此文件于中国系以Standard Chartered Bank (China) Limited为发行及负责机构，该机构之主要主管机关，包括中国银行业监督管理委员会（CBRC）、国家外汇管理局（SAFE）及中国人民银行（PBoC）。香港：此文件于香港系以Standard Chartered Bank (Hong Kong) Limited为发行及负责机构，该机构之主管机关为香港金融管理局。日本：此文件仅可供「日本金融工具及外汇法」（FIEL）定义之「特定投资人」做为参考，不可作为出售FIEL定义之「金融工具交易」或日本银行法定义之「特定存款」目的使用。新加坡：此文件于新加坡系由SCB新加坡分行，为新加坡证券及期货法第289章定义之认证投资者、专业投资者及机构投资者而发行，新加坡收件人若有任何与此文件有关或牵涉的问题，敬请与SCB新加坡分行联系。南非：SCB依2002年金融顾问及中介服务法37第8条之规定，持有金融服务提供商执照，SCB亦按照2005年国民授信法成为注册信贷提供者，登记号码为NCRCP4。阿联酋（DIFC）：SCB于迪拜的国际金融中心系以迪拜金融服务局为监管机关，此文件仅供专业客户使用，不得分发给零售客户。美国：除有关外汇、FX、全球FX、利率及商品之文件外，此文件若需于美国发行，或发行于美国人时，均仅限于美国1934年证券法第15a-6(a)(2)号规则定义之大型机构投资者为对象。任何收到此文件之美国人在接受此文件后，即表示已声明及同意本身确系属大型机构投资者，并了解从事证券交易涉及之风险。此文件之任何美国收件人，若需要额外的信息或欲执行此文件所列证券或金融工具交易，皆应联系Standard Charter Securities (North America) Inc.注册代表，地址：1095 Avenue of the Americas, New York, N.Y. 10036, US，电话： + 1 212 667 0700。我们不以美国人为对象，从事证券募集或销售活动，除非：(A)该证券已向美国证券及外汇交易委员会及美国各相关州之主管当局完成销售登记，或(B)该证券或该特定交易获得美国联邦及州证券法律之豁免。我们不以美国人为对象，从事证券募集或销售活动，除非：(i)我方或我方联属企业及相关人员均已依法完成登记或取得执照，得从事相关业务，以及(ii)我方或我方联属企业及
作者：王志浩
大中华区研究部主管
本文资料除指明外截至：
08:15格林威治标准时间2012年3月9日
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分析师认证信息披露：
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谨此告知，您本身应（如果有必要，在寻求专业建议的基础上）独立判断本文件刊载之任何信息，同时亦不可将本文件作为任何交易、避险以及投资决策的依据。SCB无义务亦不承担任何由于直接或间接使用本文件所带来的损失（包括个案性，附带性，衍生性，惩罚性或惩戒性的损害赔偿），无论这种损失因何缘故发生，包括但不限于此文件、其内容或相关服务瑕疵、错误、不够完整、过失、谬误或不准确，抑或由于无法取得此文件或其中某些部分或其中的内容或相关服务而导致的损失。
本文件仅供预期的收件人使用，在某些司法管辖区，对私人或零售客户发行文件时文件发行者需要进行注册或持牌而未就绪的，本文件仅限于在专业和机构投资者内进行发行。
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英国及欧洲经济区域：SCB于英国系金融服务局（FSA）为授权及监管机关，但此项通告非以2004/39/EC指令定义之欧洲经济区零售客户为对象，且此文件的所有内容皆不构成2004/39/EC指令定义之个人建议或投资意见。澳大利亚：SCB的澳大利亚金融服务执照号码：246833，澳大利亚注册企业编号（ARBN）：097571778，澳大利亚投资人应注意，本文件仅以“企业投资人”（参见「澳大利亚公司法 2011中761G条」以及公司规章制度）为对象。本文件并非旨在针对[澳大利亚公司法 2011]中所定义之“零售客户” 巴西：SCB免责声明依据巴西证券交易委员会 (CVM) 指引483/10所定：本研究并非在巴西所做。本研究报告（包括与SCB有关之内容）由研究分析师独立自主完成。本报告中所提及的证券不曾或不会根据巴西证券和交易委员会的要求进行注册，同时也不会在巴西发售和买卖。任何例外均需获得合法的豁免批准并符合巴西证券法的规定。中国：此文件于中国系以Standard Chartered Bank (China) Limited为发行及负责机构，该机构之主要主管机关，包括中国银行业监督管理委员会（CBRC）、国家外汇管理局（SAFE）及中国人民银行（PBoC）。香港：此文件于香港系以Standard Chartered Bank (Hong Kong) Limited为发行及负责机构，该机构之主管机关为香港金融管理局。日本：此文件仅可供「日本金融工具及外汇法」（FIEL）定义之「特定投资人」做为参考，不可作为出售FIEL定义之「金融工具交易」或日本银行法定义之「特定存款」目的使用。新加坡：此文件于新加坡系由SCB新加坡分行，为新加坡证券及期货法第289章定义之认证投资者、专业投资者及机构投资者而发行，新加坡收件人若有任何与此文件有关或牵涉的问题，敬请与SCB新加坡分行联系。南非：SCB依2002年金融顾问及中介服务法37第8条之规定，持有金融服务提供商执照，SCB亦按照2005年国民授信法成为注册信贷提供者，登记号码为NCRCP4。阿联酋（DIFC）：SCB于迪拜的国际金融中心系以迪拜金融服务局为监管机关，此文件仅供专业客户使用，不得分发给零售客户。美国：除有关外汇、FX、全球FX、利率及商品之文件外，此文件若需于美国发行，或发行于美国人时，均仅限于美国1934年证券法第15a-6(a)(2)号规则定义之大型机构投资者为对象。任何收到此文件之美国人在接受此文件后，即表示已声明及同意本身确系属大型机构投资者，并了解从事证券交易涉及之风险。此文件之任何美国收件人，若需要额外的信息或欲执行此文件所列证券或金融工具交易，皆应联系Standard Charter Securities (North America) Inc.注册代表，地址：1095 Avenue of the Americas, New York, N.Y. 10036, US，电话： + 1 212 667 0700。我们不以美国人为对象，从事证券募集或销售活动，除非：(A)该证券已向美国证券及外汇交易委员会及美国各相关州之主管当局完成销售登记，或(B)该证券或该特定交易获得美国联邦及州证券法律之豁免。我们不以美国人为对象，从事证券募集或销售活动，除非：(i)我方或我方联属企业及相关人员均已依法完成登记或取得执照，得从事相关业务，以及(ii)我方或我方联属企业及相关人员符合美国联邦及州相关法律之豁免资格。
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