范仲淹说：进亦忧，退亦忧。这句话用在人民币汇率与人民币国际化之间的关系上时尤为精妙。
去年年底之前，关于人民币国际化，有一点是大家共同担忧的：快速推进的人民币国际化过于依赖人民币单边升值的预期。有两种现象特别明显体现出了这一点：一是当时人民币跨境贸易结算呈现出非常严重的“跛足”现象，80%的结算额为国内企业用人民币支付进口，说明国外贸易企业更喜欢持有人民币而不是支付人民币；二是当时香港人民币存量急剧增加，但事实上当时香港的人民币资产收益率与其他币种的资产相比并没有太大优势，很明显，是人民币的单边升值预期诱使投资者持有大量人民币的。
然而，从去年年底开始，人民币竟开始了贬值周期。在去年11月30日至12月15日的第一轮贬值周期中，人民币对美元即期汇价连续触及日交易区间下限，形成了12个交易日“跌停”的中国外汇市场20年来前所未有之局面。经过几个月较为稳定的双向浮动后，第二轮贬值周期又于今年4月开始，人民币对美元汇率中间价不断创出年内新低。以7月31日美元对人民币6.3320的中间价计算，7月份人民币对美元小幅贬值0.11%，为今年第四次出现单月贬值。远期汇率方面，7月31日海外NDF市场上，美元对人民币1年期NDF汇价交投在6.4350附近，显示出海外投资者预期一年后人民币相对于美元将出现1.60%左右的贬值。从月度均值来看，7月份反映的1年后人民币兑美元贬值预期均值为1.51%，与6月份的平均1.55%相比差别不大，显示境外投资者对人民币远期贬值的预期渐成共识。
与人民币暂停升值周期完全吻合的是，香港人民币存款同时期出现“异动”。香港金管局数据显示，从去年12月开始香港人民币存款连降5个月，由去年11月份的6273.02亿元人民币降至今年4月份的5523.72亿元人民币，降幅高达11.94%，其中单月最高降幅更是达到6.18%。直到今年5月份，香港人民币存款才小幅微升0.27%至5538.58亿元人民币。究其原因，香港离岸人民币资金有了更多出路固然是重要原因，如购买人民币点心债、RQFII与 FDI及流入其他人民币离岸中心等，但不可否认的是，人民币贬值预期在其中起到了非常重要的作用，令人不得不担心目前的人民币贬值预期是否会阻碍人民币国际化的进程。
那么，应该怎样认识人民币贬值预期与人民币国际化之间的关系呢？笔者认为，应该从以下几方面去考虑。
首先，应聚焦于人民币国际化之健康发展。人民币持续升值对人民币国际化来说是一柄“双刃剑”：人民币持续稳定的升值固然使市场对人民币青睐有加，但一国货币之所以成为国际货币绝非因为其拥有比其他货币更明确的升值走势。如果一国货币仅是因为持续不断的升值而成为国际货币，其作为国际货币的职能将被弱化，而蜕变为市场投机对象。一旦人民币升值预期消失，“目的不纯”的投资者势必抛弃人民币，导致人民币汇率剧烈波动。20余年前日元被过度投机及过快升值从而加速日本经济衰退的历史仍历历在目，其中的教训不能不认真吸取。从这个角度来说，人民币升值预期消失将人民币国际化中的“投机泡沫”挤了出去，让人民币国际化回归纯粹，可以倒逼人民币国际化健康发展。
其次，若将人民币汇率问题与人民币国际化问题一同进行讨论，人民币汇率升降并非关键所在，关键在于人民币汇率的稳定性与灵活性。稳定性的重要性无需赘言，而灵活性之所以重要，主要基于两点考虑：首先，增强人民币汇率的灵活性有助于促进人民币对外形成真实、合理、可信的价格，保证中国货币政策的独立性，增强市场对中国经济的信心，有助于提高人民币的国际声望；其次，随着人民币资本项目开放进程的推进，中国资本管制的工具必将发生变化，市场化手段将发挥更大作用。汇率是调节跨境资金流动的重要杠杆，增强人民币汇率的灵活性可有效缓解外来冲击，对保证资本项目开放条件下的金融安全有重要意义。基于此，自由浮动将是走在国际化道路上的人民币的终极选择。
4月份，央行决定银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由5‰扩大至1%，外汇指定银行为客户提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不得超过当日汇率中间价的幅度由1%扩大至2%。这无疑是人民币汇率向着自由浮动再次迈出的重要一步。但人民币汇率的自由浮动需要将国内成熟的金融市场与完善的金融体制作为依托，因此问题又回到原点，即在推动人民币走出去之前，必须先把国内的事情安排好。
此外，应关注中美金融实力之对比。去年年底至今人民币停止升值乃至贬值的原因在哪里？除人民币汇率越来越接近均衡汇率外，支撑人民币升值的国内经济基本面发生变化，如经济增速回落、出口增幅放缓等，使得国内外对中国经济前景悲观情绪上升。加之欧债阴云迟迟不散，甚至一度有欧元区解体之忧，导致国际资本向美元回流倾向增加，对中国等发展中国家的资本流入放缓及流出增加。数据显示，4月份，美国国际资本还是净流出82亿美元，而到了5月份，美国国际资本净流入就突破了1000亿美元，达到1017亿美元。同时，国家外汇管理局数据显示，今年上半年，我国经常项目顺差832亿美元，同比下降5%，经常项目顺差与GDP之比为2.3%，较上年下降0.5个百分点。资本和金融项目在一季度出现511亿美元顺差后，二季度再现净流出714亿美元，上半年逆差额达203亿美元。
中国沦为危机时期“资本流出国”的事实再次清晰表明，中国还是全球金融体系中的风险资产市场，而非当前“资本流入国”美国这样的避险资产市场。换句话说，美国依然具备拒绝国际货币体系改革，以免丧失国际货币垄断权的能力。美国可随心所欲地利用汇率政策，既可通过美元走弱造成高储备国家央行资产负债表的巨大潜在资产损失，也可通过美元走强削弱外围国家对现行国际货币体系进行改革的兴趣。这说明一国货币要推翻现有的国际货币体系并最终成为国际主要货币，仅关注自身发展还是远远不够的，同时还应关注与当今储备货币发行国之实力对比。以今日之实际情况，即应关注中美之间的实力对比。一种货币的主导地位是有惯性的，只有中国的金融实力实现了对美国的完全超越，人民币才能够真正成为国际主要货币。（曲双石）
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